文 | 黄绎达
编辑 | 张帆
8月12日，腾讯公布了2026年二季度财报。
财报显示，腾讯在2026Q2实现收入2047.85亿元，同比增11%；同期实现经营利润672.76亿元，同比增长12%；同期Non-IFRS经营利润录得756.36亿元，同比增长9%。若剔除新AI产品（Hy、元宝、CodeBuddy、WorkBuddy、小微等）的贡献，再调整后的同期Non-IFRS经营利润为861亿元，同比增长19%。
图：腾讯2026Q2财报摘要；资料来源：公司公告，36氪
腾讯核心业务的商业模式与稳健增长的业绩无需赘述，投资者关注的重点依然是AI业务与相关的资本开支上。AI业务方面，Hy3以高性价比打出一定声量的同时，WorkBuddy实现了突破性的用户增长。
资本开支方面，对AI的投入力度明显加大。财报显示，本季研发支出为272.8亿元，同比增长35%；资本开支录得527.8亿元，同比增长176%，环比增长65%，进一步兑现了管理层今年下半年的资本开支增幅将更加明显的承诺，而且计入资本开支之后，腾讯本季度的自由现金流罕见转负。
在腾讯公布业绩后的次日（8月13日），开盘股价直线下跌，日内最大跌幅约4.7%，最终当日收跌4.38%。腾讯财报后的股价表现，主要反映了投资者对腾讯AI投入大幅增加、短期利润和现金流承压，以及AI商业化回报尚未充分兑现”的担忧。
那么，基于今年二季度的财报表现以及电话会披露的信息，腾讯AI业务有哪些关键进展值得关注？投资腾讯的核心看点都有哪些？
01 加码资本开支：抢算力、更是抢存储
腾讯加大资本开支的逻辑其实非常直接：现有的游戏、广告等核心业务，商业模式已经相当成熟，虽然规模可观、业绩增长稳健，但未来很难再有高爆发力；腾讯选择在这个时候大幅增加资本开支，从长期的公司战略来看是以核心业务作为 “现金奶牛”，将赚到的现金流去布局AI，为公司寻找下一个既能带动公司整体业绩增长，同时又能赋能并强化现有业务的新发动机。
从财务数据来看，近5年来，游戏业务收入同比增速长期处于个位数，仅有5个季度高于10%。以腾讯游戏业务当前的体量，本季度8%的同比增速不能说不好，只是不能满足投资者对大型消费科技型企业的长期想象。
广告业务虽然长期保持了强劲增长，但其背后的核心动能除了广告主的投放增长外，主要依靠广告加载率的持续小幅提升，考虑到用户的使用体验，未来在广告加载率逐渐触及天花板的情况下，广告收入受制于空间上限，很难始终保持高增长。
图：腾讯游戏与广告业务的收入与同比增速；资料来源：wind，36氪
再看腾讯资本开支的主要投向：其一，基础设施建设，管理层在电话会上特别提到了公司在本季度大幅提升了算力采购规模；其二，支撑自研混元模型升级所需的PAPI与coPAPI推理算力需求；其三，旗下产品与服务中AI能力的持续开发。
腾讯算力采购的主要硬件，除算力芯片外，还包括大量的高规格存储与内存设备。因为算力竞争在物理层面，不仅仅是堆GPU，存储作为信息管道，是决定大模型能否高效运行的核心设备。
对于腾讯而言，目前Hy3的参数规模相对较小，腾讯总裁刘炽平在电话会上表示，未来Hy4的参数规模将更大，同时还提出要在性能上击败更大尺寸的模型。而更大的参数规模叠加更强劲的性能表现，同时在用户体验上还要实现快速响应与运行不卡顿，就必须匹配更强的算力，由此对存储也提出了更高的要求。
而存储又是典型的强周期型行业，扩产能通常需要1~3年时间不等，供给端具有明显的滞后性。这也意味着，在本轮由AI资本开支大幅扩张驱动下的存储牛市中，需求激增导致三星、SK海力士、美光等存储巨头的产能几乎处于满负荷运行的状态，短中期在产能的约束下，存储当前的稀缺性相当突出。
供给极度紧张，导致存储价格高企且上涨趋势还在延续，腾讯选择顶着账面自由现金流转负的压力，明显加大开支去抢算力、囤积存储，本质上是在跟时间赛跑，用真金白银来锁定稀缺资源，确保自家的大模型和云业务不被硬件卡脖子，并且为AI相关的业务备足弹药。
02 腾讯下场强化存储基本面逻辑
再看腾讯本季度资本开支的规模，虽然不像硅谷巨头们那般“Capex无上限”，但同比与环比都有大幅增长；特别是在电话会上，关于大模型、CodeBuddy、WorkBuddy、小微等业务的表述，都有大量关于回报的内容，这可以说是出于腾讯一贯务实的基因。
而且，基于腾讯自身AI业务的需求与存储的供需格局，腾讯也不会因为短期的利润压力而撤回对AI基建的投入。从短期来看，腾讯核心业务的造血能力十分强劲，短期烧钱对公司基本面的影响有限；长期来看，基于腾讯的基因，所有对硬件的投入，最终都会回到具体的生态场景中去验证。
网上配资对于存储企业而言，7月至今，三星电子、SK海力士、美光等存储巨头的股价都经历了不同程度的大幅调整，然而从基本面来看，AI资本开支扩张驱动存储企业业绩增长的逻辑并未改变，腾讯的下场反而进一步强化了这一逻辑。而且，腾讯高度重视ROI，在当前存储供给偏紧、价格高企的情况下，依然大幅增加开支，说明存储对于AI基建而言是刚性需求。
元股证券:ygzq.hk与此同时，存储产能扩张存在明显滞后，需求的持续增长，进一步拉大了供需缺口，行业高景气亦因此而得以延续。近期存储龙头的股价调整，更多反映投资者获利了结、板块轮动、美联储政策预期利空等因素，而非基本面发生逆转。某种程度上，腾讯的加入反而为这一轮存储行情“续了命”。
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